Les données du marché obligataire donnent-elles un rendement alpha aux actions ?


Les investisseurs en actions peuvent-ils bénéficier des données du marché des obligations d’entreprises ? Oui. En fait, les portefeuilles d’actions construits à partir des signaux de dynamique des obligations peuvent surperformer leurs homologues traditionnels de dynamique des cours des actions.

Mais comme le démontre notre étude, la conception du signal est essentielle.

Débordement de l’élan

L’effet de débordement de dynamique décrit le signal que la dynamique obligataire d’une entreprise envoie sur ses futurs rendements boursiers et est attribué à l’asymétrie de l’information sur les marchés financiers.

Il existe plusieurs raisons pour lesquelles les données du marché obligataire peuvent offrir des informations uniques aux investisseurs en actions :

  • Les investisseurs institutionnels dotés d’une expertise avancée et d’un accès à des données plus nombreuses et de meilleure qualité dominent les marchés obligataires par rapport à leurs homologues actions. Cela peut donner aux marchés obligataires un avantage informationnel.
  • Étant donné que les obligations ont des flux de trésorerie futurs plus prévisibles, leurs prix peuvent mieux refléter leur valeur fondamentale.
  • Une faible liquidité et des coûts de transaction élevés peuvent protéger les marchés obligataires de la spéculation et de la volatilité à court terme.

Conception de la dynamique des obligations

Récolter la prime de débordement du momentum nécessite un signal de momentum obligataire correctement conçu. Contrairement au momentum boursier, le momentum obligataire n’a pas de définition unique. Selon la littérature académique, les signaux de momentum obligataire prennent trois formes :

  • Dynamique des obligations à rendement total reflète le rendement total cumulé de toutes les obligations en circulation d’une entreprise.
  • Momentum des obligations à rendement excédentaire décrit la différence entre le rendement total des obligations et le rendement total des obligations sans risque assorties de durée.
  • Écart de changement de dynamique obligataire est la valeur négative du changement de spread.

Dans « Momentum in Corporate Bond Returns », Gergana Jostova et al. examinent la dynamique des obligations à rendement total et identifient un fort effet de dynamique dans les obligations non-investment grade. Mais classer les actions en fonction du rendement total des obligations, ou du rendement des taux d’intérêt et des spreads, peut s’avérer peu judicieux, dans la mesure où le premier est un facteur systématique dicté par la dynamique des taux d’intérêt souverains. En conséquence, l’exposition aux taux d’intérêt de la dette d’une entreprise peut influencer considérablement la dynamique des obligations à rendement total. C’est pourquoi nous nous concentrons ici sur la dynamique obligataire à changement de spread et la dynamique obligataire à rendement excédentaire.

Tuile de certificat de science des données

Appliquer la dynamique obligataire à un portefeuille d’actions

Notre ensemble de données obligataires est basé sur l’univers boursier Russell 1000 et démarre en 2003, peu après le lancement de la base de données à revenu fixe Trade Reporting and Compliance Engine (TRACE). Nous avons mappé les titres d’obligations d’entreprises à leurs actions à l’aide d’un identifiant d’entreprise commun. En décembre 2022, environ 60 % des sociétés du Russell 1000, représentant 86 % de la capitalisation boursière totale de l’indice, disposaient d’une couverture de données obligataires.

Nous avons calculé les rendements obligataires excédentaires pondérés en fonction de la valeur marchande et les variations des spreads pour toutes les sociétés émettrices de titres de créance avec une fenêtre rétrospective de trois mois et avons construit des portefeuilles imitant les facteurs en triant les actions en quintiles (du premier au cinquième trimestre) en fonction de leurs scores de dynamique obligataire. Le premier graphique présente le résumé des performances de portefeuilles factoriels équipondérés et pondérés en fonction de la capitalisation boursière du premier au cinquième trimestre, ainsi qu’un portefeuille factoriel Carhart Momentum à des fins de comparaison.

Les deux signaux de dynamique obligataire ont surperformé la dynamique actions traditionnelle sur une base égale et pondérée en fonction de la capitalisation boursière et présentaient des ratios d’information plus élevés. En outre, la dynamique des obligations à changement de spread a éclipsé la dynamique des obligations à rendement excédentaire avec des rendements annualisés plus élevés au premier trimestre et des écarts de rendement du premier au cinquième trimestre.


Sommaire du rendement du portefeuille hypothétique Momentum des obligations
(Russell 1000, 2003 à 2022)

Portefeuille Momentum des obligations à rendement excédentaire Écart de changement de dynamique obligataire Dynamique des actions
Rendement annualisé Rendement excédentaire Rapport d’information Rendement annualisé Rendement excédentaire Rapport d’information Rendement annualisé Rendement excédentaire Rapport d’information
Portefeuille équipondéré
T1 12,2% 1,9% 0,34 12,9% 2,7% 0,41 11,5% 1,3% 0,24
T2 12,5% 2,3% 0,44 12,6% 2,4% 0,47 11,3% 1,1% 0,28
T3 12,6% 2,4% 0,47 12,1% 1,9% 0,40 12,0% 1,7% 0,36
T4 11,3% 1,1% 0,25 11,1% 0,9% 0,23 11,4% 1,2% 0,25
Q5 11,1% 0,9% 0,20 10,9% 0,7% 0,19 12,9% 2,7% 0,29
T1 à T5 1,1% 2,0% –1,4%
Portefeuille pondéré par la capitalisation boursière
T1 10,0% –0,2% 0,04 10,5% 0,3% 0,10 9,3% -0,9% -0,11
T2 10,9% 0,7% 0,17 11,4% 1,2% 0,29 11,3% 1,1% 0,26
T3 10,6% 0,4% 0,11 10,7% 0,5% 0,11 10,7% 0,5% 0,14
T4 10,1% –0,1% –0,02 9,4% –0,8% –0,13 9,3% -0,9% -0,12
Q5 8,8% –1,4% –0,24 7,6% –2,6% –0,36 10,5% 0,3% 0,13
T1 à T5 1,2% 1,9% –1,2%
Source : Northern Trust Quant Equity Research, FTSE Russell, FactSet, Russell 1000
Les données contenues dans le présent document ne représentent pas les résultats d’un portefeuille d’investissement réel mais reflètent la performance historique hypothétique. Les performances passées ne représentent pas les résultats futurs.

Analyse

Que le Spread Change Bond Momentum surpasse l’Excess Bond Momentum n’est pas une coïncidence. Il existe quelques explications fondamentales à ce résultat. En utilisant les mathématiques de base des obligations, nous décomposons le rendement excédentaire des obligations en rendement du spread carry et du rendement du prix du spread dans les équations 1 à 6 ci-dessous. Le rendement du spread carry est fonction du niveau du spread, tandis que le rendement du prix du spread est déterminé par la variation du spread. La variation du spread est le seul composant qui capture directement le sentiment du marché spécifique à l’entreprise.


Image de diverses équations de momentum obligataire

Nous avons également appliqué les régressions de Fama-Macbeth pour évaluer plus en détail les deux signaux de dynamique obligataire. Plus précisément, nous avons effectué des régressions transversales chaque mois en utilisant les rendements boursiers à terme sur un mois comme variables indépendantes et les facteurs liés aux actions ordinaires ainsi que la dynamique des obligations comme variables dépendantes. Les résultats du modèle sont présentés dans le tableau suivant.


Facteurs de rendement boursier et de dynamique obligataire : analyse transversale, 2003 à 2022

Modèle 1 Modèle 2 Modèle 3 Modèle 4
Intercepter 0,0103 (3,46) 0,0103 (3,44) 0,0106 (3,56) 0,0105 (3,52)
Marché 0,0024 (1,49) 0,0024 (1,47) 0,0024 (1,45) 0,0024 (1,46)
Taille 0,0006 (1,59) 0,0006 (1,55) 0,0006 (1,70) 0,0007 (1,85)
Valeur –0,0004 (-0,53) –0,0004 (-0,48) –0,0004 (-0,49) –0,0004 (-0,50)
CHEVREUIL 0,0001 (0,04) 0,0002 (0,06) 0,0001 (0,02) –0,0001 (-0,02)
Faible volume 0,0133 (1,55) 0,0126 (1,49) 0,0122 (1,46) 0,0122 (1,45)
Élan 0,0034 (0,85) 0,0029 (0,75) 0,0026 (0,67) 0,0028 (0,71)
Momentum des obligations à rendement excédentaire 0,0357 (1,71) –0,0072 (-0,25)
Écart de changement de dynamique obligataire 0,1957 (2,54) 0,2209 (2.10)
R^2 0,1347 0,1382 0,1381 0,1403
Sources : Northern Trust Quant Equity Research, FTSE Russell, FactSet, Russell 3000
Les données contenues dans le présent document ne représentent pas les résultats d’un portefeuille d’investissement réel mais reflètent la performance historique hypothétique. Les performances passées ne représentent pas les résultats futurs

Le modèle 1 est un modèle de référence à trois facteurs Fama-Français plus le rendement des capitaux propres (ROE), la faible volatilité et le momentum. Le modèle 2 développe le modèle 1 en ajoutant la dynamique des obligations à rendement excédentaire en tant que variable indépendante. Le modèle 3 utilise le spread change Bond Momentum comme variable supplémentaire, tandis que le modèle 4 inclut les deux signaux de momentum obligataire comme variables explicatives.

Les résultats des modèles 2 et 3 indiquent que les deux signaux de dynamique obligataire peuvent augmenter le pouvoir explicatif du modèle de référence, ou modèle 1. Lorsqu’elle est incluse en tant que variable autonome, la dynamique des obligations de changement de spread présente une signification statistique plus élevée que le rendement excédentaire des obligations. , et lorsque les deux signaux sont inclus, Spread Change Bond Momentum prédit mieux les rendements boursiers futurs.

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Conclusion

Plus les données sur les obligations seront largement disponibles, plus les universitaires et les praticiens les appliqueront à la recherche sur les signaux actions. Sur la base de notre analyse des obligations d’entreprise des actions américaines à grande capitalisation, un signal de momentum obligataire bien conçu qui capture efficacement le sentiment du marché peut aider à réaliser des alphas boursiers significatifs, et comme le montrent notre backtest et notre analyse transversale, le spread change Bond Momentum est le moyen le plus efficace de récolter cette prime de retombée dynamique.

Lectures complémentaires

Bittlingmayer, G. et Shane Moser. « Que sait le marché des obligations d’entreprises ? La revue financière.

Chan, Louis KC, Narasimhan Jegadeesh et Josef Lakonishok. « Stratégies dynamiques ». Journal des Finances.

Dor, Arik Ben et Zhe Xu. « Les investisseurs en actions devraient-ils se soucier des prix des obligations d’entreprises ? Utiliser les prix des obligations pour construire des stratégies de dynamique actions. Le journal de la gestion de portefeuille.

Gebhardt, William R., Soeren Hvidkjaer et Bhaskaran Swaminathan. « Interaction entre les marchés boursiers et obligataires : la dynamique se propage-t-elle ? » Journal d’économie financière.

Israël, Ronen, Diogo Palhares et Scott A. Richardson. « Facteurs communs aux rendements des obligations d’entreprises. » Journal de gestion des investissements.

Gergana Jostova, Stanislava Nikolova, Alexander Philipov et Christof W. Stahel. «Élan des rendements des obligations d’entreprises». Revue des études financières.

Lee, Jongsub, Andy Naranjo et Stace Sirmans. « Momentum du CDS : notations de crédit à évolution lente et retombées sur les marchés. » La revue des études sur la tarification des actifs.

Wiltermuth, Joy J. « Le trading électronique des obligations d’entreprises américaines décolle enfin. Mais il est encore tôt, déclare cet investisseur. Surveillance du marché.

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