Portefeuilles factoriels et indices de référence pondérés en fonction de la capitalisation : combler l’écart entre les erreurs de suivi


Malgré un bref retour à la normale en 2022, les stratégies factorielles actions ont connu des difficultés de performance par rapport aux indices pondérés en fonction de la capitalisation depuis le krach boursier provoqué par la COVID-19 en 2020. Même s’il existe de nombreuses explications à ces difficultés, nous nous concentrons ici sur une autre question. :

Est-il possible de conserver les avantages et la base économiquement solide d’une approche factorielle de l’investissement en actions tout en alignant plus étroitement la performance d’un portefeuille factoriel sur un indice de référence pondéré en fonction de la capitalisation ?

Avant de répondre à cette question, passons brièvement en revue les inconvénients des indices pondérés en fonction de la capitalisation boursière. Dans les indices pondérés en fonction de la capitalisation boursière, les sociétés ayant une capitalisation boursière plus élevée reçoivent une pondération plus élevée dans l’indice. En revanche, les petites entreprises, qui disposent vraisemblablement de la plus grande marge de croissance, reçoivent une pondération inférieure. Le risque inhérent à l’investissement dans des stratégies indicielles pondérées en fonction de la capitalisation est triple. Premièrement, ils pourraient subir des pertes à mesure que les sociétés les plus pondérées « reviennent » à des niveaux de prix plus bas. Deuxièmement, en sous-pondérant les petites sociétés, les stratégies pondérées en fonction de la capitalisation peuvent empêcher les investisseurs de bénéficier de manière significative des sociétés ayant le plus grand potentiel de croissance. Enfin, les stratégies indicielles pondérées par la capitalisation sont relativement concentrées sur un petit sous-ensemble des plus grandes valeurs. Ce manque de diversification va à l’encontre d’une pierre angulaire de l’investissement moderne et laisse les investisseurs vulnérables à un risque de baisse important si une ou plusieurs des plus grandes sociétés de l’indice subissent d’importantes baisses.

En revanche, une stratégie factorielle actions bien construite sera motivée par des facteurs de risque dont il a été démontré qu’ils récompensent les investisseurs à long terme. Ces facteurs – valeur, dynamique, taille, rentabilité, investissement et faible volatilité – ont été validés empiriquement sur plusieurs décennies par divers chercheurs et possèdent une justification économique claire et intuitive. Les portefeuilles multifactoriels exposés aux six facteurs sont généralement des véhicules d’investissement plus diversifiés et moins volatils que les indices pondérés en fonction de la capitalisation et les produits qui imitent leur comportement. Même si ces dernières caractéristiques ont bien servi les portefeuilles factoriels, comme nous l’avons vu, dans certains environnements de marché, les portefeuilles factoriels actions peuvent sous-performer les stratégies pondérées par la capitalisation. La question est la suivante : existe-t-il un moyen de conserver les avantages de l’investissement factoriel tout en restant plus aligné sur la performance des indices pondérés en fonction de la capitalisation ?

Qu’y a-t-il à faire?

Comme nous le montrons ci-dessous, un choix binaire entre l’investissement factoriel et la performance pondérée en fonction de la capitalisation n’est pas nécessaire. Même si le recours massif aux indices de référence pondérés en fonction de la capitalisation ne profitera probablement pas aux investisseurs à long terme, il existe une voie médiane : continuer à investir dans une stratégie factorielle mais appliquer des contraintes d’erreur de suivi pour réduire l’écart de performance entre les indices de référence pondérés en fonction de la capitalisation et les indices de référence « sans contrainte ». » portefeuilles factoriels sur une période donnée. Comme le démontre notre analyse, l’application de ces derniers ajustements à un portefeuille factoriel présente à la fois des avantages et des inconvénients, tant à court qu’à long terme.

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Comment se comportent les portefeuilles factoriels contraints par l’erreur de suivi ?

Le graphique ci-dessous montre les différences de performance récentes entre un portefeuille standard à six facteurs – où chaque facteur a le même poids – et ses variantes contraintes par l’erreur de suivi (TE). Lorsque nous appliquons des contraintes TE, le tableau indique que l’écart de performance entre les portefeuilles factoriels et l’indice pondéré en fonction de la capitalisation se réduit considérablement. Le coût que paient toutefois ces portefeuilles est d’environ 100 points de base (pdb) de volatilité supplémentaire et de détérioration de la protection contre les baisses, mesurée par le drawdown maximum.


Portefeuilles factoriels avec contraintes de tracking error,
31 décembre 2022 au 30 juin 2023

Casquette
Pondéré
Six facteurs
Poids égal
Six facteurs
Poids égal
Cible 1 % TE
Six facteurs
Poids égal
Objectif TE de 2 %
Retour 17,13% 6,04% 14,70% 12,38%
Volatilité 14,44% 13,10% 14,05% 13,72%
Sharpe
Rapport
1.01 0,27 0,87 0,72
Max. Tirage 7,43% 7,90% 7,51% 7,61%
Relatif
Retour
-11,09% -2,43% -4,75%
Suivi
Erreur
4,65% 0,98% 1,95%
Information
Rapport
n/r n/r n/r
Max. Relatif
Tirage
10,04% 2,19% 4,29%

La composition sectorielle des portefeuilles contrôlés par TE dans le tableau suivant montre que la forte sous-exposition au secteur technologique diminue considérablement par rapport au portefeuille multifactoriel standard. Cela n’est peut-être pas si surprenant. Après tout, les grandes entreprises technologiques ont été l’un des principaux moteurs de la surperformance des véhicules pondérés en fonction de la capitalisation par rapport aux stratégies factorielles actions.


Allocations sectorielles au 30 juin 2023

Casquette lestée Six facteurs
Poids égal
Six facteurs
Poids égal
Cible 1 % TE
Six facteurs
Poids égal
Objectif TE de 2 %
Poids absolu Poids relatif Poids absolu Poids relatif Poids absolu Poids relatif
Énergie 4,7% 6,3% 2,0% 5,3% 0,6% 5,9% 1,2%
Basique
Matériaux
2,3% 2,6% 0,3% 2,4% 0,0% 2,4% 0,1%
Industriels 8,8% 7,4% -1,4% 8,3% -0,4% 7,9% -0,9%
Consommateur cyclique 12,4% 11,7% -1,0% 12,0% -0,3% 11,7% -0,7%
Non-
Consommateur cyclique
6,5% 11,2% 5,1% 7,4% 0,9% 8,3% 1,8%
Données financières 12,7% 13,1% 1,5% 12,9% 0,2% 13,1% 0,4%
Santé
Se soucier
14,2% 17,7% 4,2% 14,8% 0,6% 15,4% 1,2%
Technologie 34,5% 21,5% -15,7% 31,7% -2,8% 28,9% -5,7%
Télécoms 1,1% 2,0% 0,9% 1,3% 0,2% 1,6% 0,4%
Utilitaires 2,7% 6,6% 4,1% 3,8% 1,0% 4,8% 2,1%

Sur un horizon de mesure plus long, le graphique suivant démontre que le contrôle du TE nuit à la performance ajustée au risque à long terme en augmentant la volatilité et en réduisant les rendements. Les ratios d’information et la probabilité de surperformer l’indice capitalisé sur différents horizons se dégradent également légèrement.


Performance ajustée du risque à long terme,
30 juin 1971 au 31 décembre 2022

Cap pondéré Six facteurs
Poids égal
Standard
Portefeuille
Portefeuille standard
LE 1%
Portefeuille standard
les deux%
Annuel
Retour
10,22% 13,10% 10,95% 11,63%
Annuel
Volatilité
17,33% 15,53% 16,82% 16,38%
Rapport de netteté 0,33 0,55 0,38 0,43
Max.
Tirage
55,5% 50,9% 54,0% 53,5%
Annuel
Relatif
Retour
2,88% 0,72% 1,41%
Annuel
Suivi
Erreur
4,20% 1,14% 2,21%
Information
Rapport
0,69 0,63 0,64
Max. Relatif
Tirage
20,1% 5,8% 10,7%
Surperformance
Probabilité
(Un ans)
66,89% 67,71% 67,38%
Surperformance
Probabilité
(Trois ans)
79,42% 75,81% 75,30%
Surperformance
Probabilité
(Cinq ans)
86,94% 84,62% 84,44%

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Conclusion

Le contrôle du risque d’erreur de suivi est un moyen efficace de gérer l’erreur de suivi hors échantillon des indices multifactoriels, et il peut également contribuer à réduire les écarts sectoriels des indices multifactoriels. Nous ne sommes pas obligés de jeter le bébé avec l’eau du bain.

Cependant, à long terme, l’alignement de la performance d’un portefeuille factoriel sur un indice pondéré en fonction de la capitalisation peut être préjudiciable aux performances absolues et ajustées du risque. De plus, les approches simples d’investissement en actions pondérées en fonction de la capitalisation ne disposent pas des fondements économiques et conceptuels nécessaires pour justifier leur utilisation. Même s’ils peuvent surperformer dans certains environnements de marché, ils ne possèdent pas la formule permettant d’obtenir une performance supérieure ajustée au risque à long terme.

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Tous les articles sont l’opinion de l’auteur. En tant que tels, ils ne doivent pas être interprétés comme des conseils en investissement et les opinions exprimées ne reflètent pas nécessairement celles du CFA Institute ou de l’employeur de l’auteur.

Crédit image : ©Getty Images/Wengen Ling


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